Управление финансами

ограничен, как правило, одним годом); серийные и выпущенные в разовом

порядке. Депозитные сертификаты предназначены главным образом для

хозяйствующих субъектов. Привлекательность сертификата состоит в том,

что он может быть передан одним владельцем другому, а цена его на

момент передачи зависит от емкости вторичного рынка, срока погашения

сертификата и текущей процентной ставки по финансовым инструментам того

же класса.

Сберегательный сертификатбанка имеет тот же механизм действия, как

и депозитный сертификат, но предназначен для физических лиц. Сертификат

может выдаваться на определенный срок или до востребования. В случае

досрочного возврата средств по срочному сертификату по инициативе его

владельца выплачивается пониженный процент, величина которого

указывается в договоре, заключаемом при взносе денег на хранение.

Вексель представляет собой безусловное письменное долговое

обязательство векселедателя уплатить при наступлении срока обозначенную

в векселе денежную сумму владельцу векселя (векселедержателю). Как

долговое денежное обязательство вексель имеет четыре существенные

особенности:

-абстрактность, заключающуюся в том, что возникнув как результат

определенной сделки, вексель от нее обособляется и существует как

самостоятельный документ;

-бесспорность, состоящую в том, что векселедержатель свободен от

возражений, которые могут быть выдвинуты по отношению к другим

участникам вексельного договора;

-право протеста, позволяющее векселедержателю в случае, если должник не

оплачивает вексель, совершить протест, т.е на следующий день после

истечения даты платежа официально удостоверить факт отказа от оплаты в

нотариальной конторе по месту нахождения плательщика;

-солидарную ответственность, состоящую в том, что при своевременном

совершениипротеста векселедержатель имеет право предъявить иск ко всем

лицам, связанным с обращением этого векселя, и к каждому из них в

отдельности, не будучи принужденным при этом соблюдать

последовательность, в которой они обязались.

ОЦЕНКА ЦЕННЫХ БУМАГ И ПРИНЯТИЕ РЕШЕНИЙ ПО ФИНАНСОВЫМ ИНВЕСТИЦИЯМ

ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЙ АНАЛИЗ ИНВЕСТИЦИОННОЙ СИТУАЦИИ

Для того, чтобы из всего многообразия возможных направлений вложения

средств в различные виды фондовых инструментов выбрать те, которые

являются наиболее эффективными с точки зрения инвестиционных целей,

необходимо обстоятельно их проанализировать. Один из распространенных

методов анализа рынка ценных бумаг и его сегментов - так называемый

фундаментальный анализ.

Полный фундаментальный анализ проводится на трех уровнях.

Первоначально в его рамках рассматривается состояние экономики фондового

рынка в целом. Это позволяет выяснить, насколько общая ситуация

благоприятна для инвестирования и дает возможность определить основные

факторы, детерминирующие указанную ситуацию. После изучения кон’юнктуры

в целом осуществляется анализ отдельных сфер рынка ценных бумаг в целях

выявления тех из них, которые в сложившихся общеэкономических условиях

наиболее благоприятны для помещения средств с точки зрения выбранных

инвестиционных целей и приоритетов. При этом рассматривается состояние

отраслей и подотраслей экономики, представленных на фондовом рынке.

Выявление наиболее предпочтительных направлений размещения средств

создает основу для выбора в их рамках конкретных видов ценных бумаг,

инвестиции в которые обеспечили бы наиболее полное выполнение

инвестиционных задач. Поэтому на третьем уровне анализа подробно

освещается состояние отдельных фирм и компаний, чьи долевые или долговые

фондовые инструменты обращаются на рынке. Это дает возможность решить

вопрос о том, какие ценные бумаги являются привлекательными, а какие из

тех, которые уже приобретены, необходимо продать.

Изучение общей экономической ситуации на первом этапе анализа

основано на рассмотрении показателей, характеризующих динамику

производства, уровень экономической активности, потребление и

накопление, развитость инфляционных процессов, финансовое состояние

государства. При этом предпринимаются попытки установить конкретные

механизмы воздействия на положение дел в экономике важнейших

политических и социальных событий. Выявление факторов, детерминирующих

хозяйственную ситуацию в целом и непосредственно отражающихся на

фондовом рынке, позволяет определить общие условия, на фоне которых

придется проводить инвестиционную политику и построить прогнозы

относительно перспектив их изменения. Поскольку макроэкономическая

обстановка является предметом пристального внимания со стороны широких

кругов экономистов, при проведении ее фундаментального анализа имеется

возможность опираться на достаточно глубокие проработки и выводы,

которые делаются ведущими экспертами в данной области.

Общеэкономическая ситуация отражает состояние в большинстве сфер

хозяйства, однако каждая из этих сфер подчиняется не только общим, но и

своим частным, внутренним закономерностям, и, соответственно, выводы,

сделанные на макроуровне, нуждаются по отношению к ним в конкретизации и

корректировке. Даже если анализ обстановки в целом показывает, что она

неблагоприятна для инвестирования, это отнюдь не означает, что нельзя

найти отрасли, куда можно было бы с большой выгодой помещать деньги.

Обычно развитие отраслей подчиняется определенным закономерностям.

Начальные этапы их становления, связанные с под’емом и быстрым

повышением доходности, постепенно сменяются более или менее

продолжительными периодами относительно устойчивого развития. С течением

времени в ряде отраслей может наметиться стагнация, а некоторые из них

просто отмирают. В каждый данный момент при проведении анализа стараются

выявить отрасль, которая находится на под’еме и в рамках установленных

инвестиционных приоритетов дает лучшие по сравнению с остальными

возможности лучшего рамещения средств.

Для отраслевого этапо фундаментального анализа большое значение

имеет наличие принимаемой достаточно широким кругом суб’ектов четкой

классификации отраслей и подотраслей, отражающих их технические

особенности. Поэтому в условиях нашей сраны, где в последнее время

разрушилась прежняя отраслевая структура, прежде всего необходимо четко

определить, с каким кругом предприятий или фирм связан анализ, нет ли в

их числе тех, котрые более целесообразно было бы причислить к другим

отраслям, и не выпали ли из расчитываемого перечня компании,

относящиеся по своим технологическим особенностям к анализируемой

отрасли.

Для целей анализа применяют условное разделение всех отраслей на

три основных типа: устойчивые, циклические и растущие.

Устойчивые отрасли отличаются высокой стабильностью своего развития

и в меньшей степени, чем другие, поддаются воздействию со стороны

макроэкономической ситуации. Инвестиции, осуществляемые в ценные бумаги

компаний, относящихся к устойчивым отраслям, обычно отличаются высокой

надежностью, низким уровнем риска, но в то же время относительно меньшей

доходностью.

Показатели деятельности так называемых циклических отраслей тесно

связаны с тем, в какой фазе находится уровень деловой активности. К ним

относятся прежде всего отрасли, предприятия которых производят средства

труда и товары длительного пользования. В периоды экономического спада,

ухудшения ситуации с кредитами, галлопирующей инфляции сокращаются

возможности производителей приобретать средства труда, равно как и

возможность покупки населением дорогих товаров, что снижает потребность

в продукции указанных отраслей и приводит к сворачиванию их программ. В

условиях под’ема начинает реализовываться отложенный до лучших времен

потребительский и производительный спрос и деятельность циклических

отраслей активизируется. Поэтому риск и результативность инвестиций в

акции предприятий, относящихся к этим отраслям, существенно зависит от

состояния деловой активности.

Растущие отрасли отличаются высокими темпами развития по сравнению

с динамикой валового общественного продукта. В их число входят отрасли,

которые находятся на начальных этапах своего становления, а так же

традиционные отрасли, переживающие периоды возрождения в результате

внедрения новых технологий, выпуска нетрадиционных видов продукции или

изменения в структуре спроса. Обычно предприятия этих отраслей

стремяться вкладывать как можно больше средств в развитие производства,

что сужает возможности выплаты дивидендов по акциям. В то же время

потенциал таких компаний быстро растет, что приводит к быстрому росту

цен на выпускаемые ими ценные бумаги. Помещение средств в

соответствующую сферу финансового рынка отличается высокой степенью

риска и в то же время потенциальной возможностью получения в короткое

время значительного прироста капитала.

В ходе отраслевого анализа осуществляется сопоставление

показателей, отражающих динамику производства, об’емы реализации,

величину товарных и сырьевых запасов, уровень цен и заработной платы,

прибыли, накоплений как в разрезе отраслей, так и в сравнении с

аналогичными показателями в целом по национальному хозяйству. При этом в

странах с развитой экономикой аналитики опираются на стандартные

индексы, характеризующие положение дел в различных отраслях.

После того, как определены наиболее подходящие отрасли для

помещения средств, из всего многообразия входящих в них компаний надо

выбрать те, чьи ценные бумаги позволяют реализовать поставленные

инвестиционные цели.

Одним из ключевых факторов, влияющих на стоимость ценных бумаг

какой-либо компании, являются ее текущее финансово - хозяйственное

положение и перспективы развития. Поэтому фундаментальный анализ на его

завершающей стадии концентрируется прежде всего на изучении положения

дел у эмитента. В качестве основных источников информации для этого

используются:

- данные годовых и квартальных отчетов о деятельности компании;

- материалы, которые компания публикует о себе;

- сведения, сообщаемые в публичных выступлениях руководства

акционерного общества;

- данные, поступающие по каналам электронных информационных систем;

- результаты исследований, выполненных специализированными

организациями и другими участниками фондовоо рынка.

Конкретная схема анализа результатов финансово хозяйственной

деятельности акционерных обществ предопределяется: полнотой имеющейся

информации, особенностями действующей в той или иной стране системы

учета и отчетности, отраслевой спецификации, задачами исследования и

некоторыми другими обстоятельствами. На приложении представлена в

самом общем виде методика исчисления ключевых показателей, которые могут

определяться в результате такого анализа.

На первом этапе анализа положения дел в компании обычно оценивают

ее текущее финансовое состояние и перспективы изменения его в

долгосрочном плане.

Указанные в приложении показатели сопоставляются с аналогичными

показателями у других компаний, относящихся к тому же сектору рынка, а

так же со средними показателями в целом по национальной экономике.

Существуют определенные общепризнанные представления относительно

нормальной величины некоторых важнейших показателей. Например, текущее

финансовое положение фирмы может быть признано удовлетворительным в

случае, если сумма ее оборотных средств примерно в два раза превышает

сумму текущих пассивов.

После определения способности компании выполнять текущие

обязательства обычно рассматривают ее финансовое состояние с учетом

долгосрочных факторов.

Компания может привлекать капитал тремя основными способами: через

выпуск акций, через получение кредита в различной форме и через

использование доходов. Для исчисления общего размера мобилизованного

компанией капитала используют показатель капитализации, который численно

равен сумме долгосрочной задолженности и акционерного капитала.Последний

складывается из номинальной стоимости обыкновеных и привелигированных

акций, эмисионного дохода, стоимости акций, приобретенных самой

компанией, и нераспределенной прибыли, направленной на увеличение

акционерного капитала.

Отношение одного из элементов показателя капитализации (стоимости

выпущенных в обращение облигаций, обыкновенных акций, привилегированных

акций) к общей его величине позволяет исчислить коэффиценты

капитализации, характеризующие степень привлечения фирмой тех или иных

собственных и заемных источников для формирования своих ресурсов.

Компания, привлекающая капитал только через выпуск обыкновенных акций,

имеет консервативную структуру капитала. Те же фирмы, которые

значительную часть своих пассивов формируют за счет заемных средств,

обладают спекулятивной структурой капитала. Уровень долгосрочной

задолженности, превышающей 30-35 %, как правило, оценивается как

рискованный.

На втором этапе анализа финансово - хозяйственной

деятельностикомпаний рассматривают показатели эффективности их работы.

Для этого исчисляются уровни рентабильности как по отношению к актиам

фирмы, так и по отношению к об’ему реализованной продукции и оказанных

услуг.

На третьей стадии анализа более глубоко изучается структура

капитала фирмы. В частности, может быть установлено соотношение между

величиной капитала, принадлежащего акционерам, и общей суммой активов

компании.

Наконец, на заключительном, четвертом этапе анализа производится

оценка потенциала акций. Для этой цели устанавливается система

показателей, отражающих качество ценой бумаги: сумма дивидендов,

приходящихся на одну обыкновенную акцию; соотношение между ценой акции и

ее доходностью; соотношение между бухгалтерской и рыночной ценой акции;

соотношение между дивидендаи идоходностью акции. В ходе анализа

производится сопоставление значений этих показателей с данными по другим

фирмам, а так же с их величинами, сложившимися в прошлые годы. При

оценке результатов сопоставлений используют материалы предшествующих

стадий анализа, позволяющие об’яснить сложившуюся ситуацию.

При анализе долговых инструментов, цены на которые предопределяются

не только положениями дел у их эмитентов, но и состоянием ссудного

рынка, многие аналитики используют разработки рейтинговых фирм. В США

наиболее используемыми являются рейтинги компаний Standart &Poor’s и

Moody’s. Они дают оценки большому числу облигаций и иных кредитных

фондовых ценностей. В России используютя рейтинги АК&M.

Кредитные рейтинги используются как наиболее комплексный,

сопоставимый, легко передаваемый и однозначный способ выражения

представлений о качестве долговой фондовой бумаги. Кредитные рейтинги:

- выражают степень риска, связанного с долговыми ценными бумагами;

- характеризуют ликвидность кредитных фондовых инструментов;

- служат основой сопоставления разных видов долговых бумаг;

- могут рассматриваться как один из факторов, влияющих на соимость

ценных бумаг, ибо изменение рейтингаобычно приводит к изменению

представлений о долговом инструменте широкого круга участников фондового

рынка;

- позволяют проверить выводы, сделанные в результате собственного

анализа.

РИСК,ДОХОД И ДОХОДНОСТЬ

Риск и доход рассматриваются как две взаимосвязанные категории. Они

могут быть ассоциированы как с каким-либо отдельным видом актива, так

и с их комбинацией(в дальнейшем под активами будут пониматься

финансовые инструменты).

Существуют различные определения понятия “риск”. Так, в

наиболее общем виде под риском понимают вероятность возникновения

убытков или недополучения доходов по сравнению с прогнозируемым

вариантом. Можно сформулировать и более детализированные подходы к

определению этого понятия. В частности, риск может быть определен как

уровень определенной финансовой потери, выражающейся:

-в возможности не достичь поставленной цели

-неопределенности прогнозируемого результата

-субъективности оценки прогнозируемого результата.

Активы, с которыми ассоциируется относительно большой размер возможных

потерь, рассматриваются как более рисковые. Возможна и другая

интерпритация риска- как степень вариабельности дохода, который может

быть получен благодаря владению данным видом актива. Так,

государственные ценные бумаги обладают относительнонебольшим риском,

поскольку вариация дохода по ним практически равна нулю. Напротив,

обыкновенная акция любой компании представляет собой значительно более

рисковый актив, поскольку доход по такого рода акциям может ощутимо

варьировать.

Доход, обеспечиваемый каким-либо активом, состоит из двух

элементов: дохода от изменения стоимости актива и дохода от полученных

дивидендов. Доход, исчесленный в поцентах к первоначальной стоимости

актива, называется доходностью данного актива или нормой дохода.

Риск, ассоциируемый с отдельным активом.

Совершенно очевидно, что риск является вероятностной оценкой,

следовательно, его количественное измерение не может быть однозначным

и предопределенным. В зависимости от того, какя методика исчисления

риска применяется, величина его может меняться. Известны две методики

оценки риска:

-анализ чувствительности конъюнктуры;

-анализ вероятностного распределения доходности;

Сущность певой методики заключается в исчислении рахмаха вариации

доходности актива ( R ) исходя из пессимистической ( Дв ) и

оптимистической ( До ) ее оценок, который и рассматривается как мера

риска, ассоциируемого с данным активом:

R = До - Дп

Сущность второй методики заключается в построении вероятного

распределения значений доходности и исчислении стандартного отклонения

от средней доходности коэффицента вариации, который и рассматривается

как степень риска, ассоциируемого с данным активом. Таким образом, чем

выше коэффицент вариации, тем более рискованым является данный вид

актива. Основные процедуры этой методики состоят в следующем:

- делаются прогнозные оценки значений доходности ( Кi ) и

вероятностей их осуществления ( Рi );

- рассчитывается наиболее вероятная доходность ( Кв ) по формуле

-рассчитывается стандартное отклонение ( Ос ) по формуле

- рассчитывается коэффицент вариации ( V ) по формуле

Риск, ассоциируемый с данным активом, как правило, рассматривают

во времени. Очевидно, чем дальше горизонт планирования, тем труднее

предсказать доходность актива, т.е. размах вариации доходности, равно

как и коэффицент вариации, увеличивается. Таким образом, с течением

времени, риск связанный с данным активом, возрастает. Отсюда можно

сделать вывод: чем более долговременным является вид актива, тем более

он рискован, тем большая вариация доходности с ним связана.

Риск инвестиционного портфеля.

Риск, ассоциируемый с каким-то конкретным активом, не может

рассматриваться изолированно. Любая новая инвестиция должна

анализироваться с позиций ее влияния на изменение доходности и риска

инвестиционного портфеля в целом. Поскольку все финансовые инвестиции

различаются по уровню доходности и риска, их возможные сочетания в

портфеле усредняют эти количественныехарактеристики, а в случае

оптимального их сочетания можно добиться значительного снижения риска

фиинансового портфеля.

ПРИНЦИПЫ ФОРМИРОВАНИЯ ПОРТФЕЛЯ ИНВЕСТИЦИЙ

Принципами формирования инвестиционного портфеля

являются безопасность и доходность вложений, их рост, ликвидность

вложений.

Успех инвестиций в основном зависит от правильного распределения

средств по типам активов. Проведенные наблюдения показали, что прибыль

определяется:

- на 94% выбором типа используемых инвестиционных инструментов (

акции крупных компаний, краткосрочные казначейские векселя,

долгосрочные облигации и др. );

- на 4% выбором конкретных бумаг данного типа;

- на 2% оценкой момента закупки ценных бумаг.

Данный феномен объясняется тем, что бумаги одног типа сильно

коррелируют, т.е. если какя-то отрасль испытывает спад, то убыток

инвестора не очень зависит от того, преобладают ли в его портфеле

бумаги той или иной компании.

Во-вторых, риск инвестиций в определенный тип бумаг определяется

вероятностью отклонения прибыли от ожидаемого значения. Прогнозируемое

значение прибыли можно определить на основе обработки статистических

данных о динамике прибыли от инвестиций в эти бумаги в прошлом, а риск

- как среднеквадратическое отклонение от ожидаемой прибыли.

В-третьих, общая доходность и риск инвестиционного портфеля могут

меняться путем варьирования его структурой. Существуют различные

программы, позволяющие конструировать желаемую пропорцию активов

различных типов, например минимизирующую риск при заданном уровне

ожидаемой прибыли или максимизирующую прибыль при заданном уровне

риска.

В-четвертых, все оценки, используемые при составлении

инвестиционног портфеля, носят вероятностный характер. Конструирование

портфеля в соответствии с требованиями классической теории возможно

лишь при наличии ряда факторов: сформировавшегося рынка ценных бумаг,

определенного периода его функционирования, статистики рынка и др.

Формирование инвестиционного портфеля осуществляется в несколько

этапов:

- формулирование целей его создания и определение их приоритетности,

задание уровня риска, минимальной прибыли, отклонения от ожидаемой

прибыли и т.п.;

- выбор финансовой компании;

- выбор банка, который будет вести инвестиционныйы счет.

Взаимосвязь риска и доходности

Любое предприятие может рассматриваться как совокупность

некоторых активов ( материальных и финансовых ), находящихся в

определенном сочетании. Владение любым из этих активов связано с

определенным риском в плане воздействия этого актива на величину

общего дохода предприятия. То же самое в полном объеме относится к

портфелям ценных бумаг, причем степень риска изменяется обратно

пропорционально количеству включенных в портфель случайным образом

видов ценных бумаг.

( рис N )

Риск

портфеля

диверсифицированный

риск

общий недиверсированный

риск риск

5 10 15 20 25 число финансовых

инструментов в портфеле

Общий риск портфеля состоит из двух частей:

- диверсифицированный ( несистематический ) риск, т.е. риск, который

может быть элиминирован за счет диверсификации;

- недиверсифицированный ( систематический ) риск, который нельзя

уменьшить за счет изменения структуры портфеля.

Исследования показали, что если портфель состоит из 10 - 20

различных видов ценных бумаг, включенных с помощью случайной выборки

из имеющегося на рынке ценных бумаг набора, то несистематический риск

может быть сведен к минимуму (это показано на рис. ). Таким образом,

этот риск поддается элиминированию довольно несложными методами,

поэтому основное внимание следует уделять возможному уменьшению

систематического риска.

Существует “ портфельная теория ” - теория финансовых инвестиций,

в рамках которой с помощью статистических методов осущесвляются

наиболее выгодное распределение риска портфеля ценных бумаг и оценка

прибыли. Эта теория состоит из четырех основных элементов:

- оценка активов

- инвестиционные решения

- оптимизация портфеля

- оценка результатов.

Систематический риск в рамках этой модели измеряется с помощью b

- коэффицентов. Каждый вид ценной бумаги имеет собственный b -

коэффицент, представляющий собой индекс доходности данного актива по

отношению к доходности рынка ценных бумаг в целом. Значение показателя

рассчитывается по статистическим данным для каждой компании,

котирующей свои бумаги на бирже.

Допустим, имеется совокупность показателей доходности по группе

компаний за ряд периодов ( Rij ), где Rij - показатель доходности i -

й компании ( i=1,2,...,k) в j - м периоде ( j = 1,2,...,n ), тогда

общая формула рассчета b - коэффицента для произвольной i - й компании

имеет вид:

bi = Cov ( Ri, Rm ) / Var ( Rm )

где

Cov ( Ri, Rm ) = ( Rij - Ri )( Rmj - Rm )

Var ( Rm ) = ( Rmj - Rm )^2

Rmj = 1/k Rij доходность в среднем на рынке

ценных бумаг в j - м периоде;

Rm = 1/n Rmj доходность в среднем на рынке

ценных бумаг за все периоды;

Ri = 1/n Rij доходность ценных бумаг i - й

компании

в среднем за все периоды.

В целом по рынку ценных бумаг b - коэффицент равен еденице; для

отдельных компаний он колеблется около еденицы, причем большинство b-

коэффицентов находится в интервале от 0.5 до 0.2. Интерпритация b -

коэффицента для акций конкретной компании заключается в следующем:

b = 1 означает, что ценные бумаги данной компании имеют среднюю

степень риска, сложившуюся на рынке в целом;

b меньше 1 означает, что ценные бумаги данной компании менее

рискованы, чем в среднем на рынке;

b больше 1 означает, что ценные бумаги данной компании более

рискованны, чем в среднем на рынке;

увеличение b - коэффицента в динамике означает, что вложение в

ценные бумаги данной компании становится более рискованным.

В портфельной теории разработана модель увязки систематического

риска и доходности ценных бумаг ( Capital Asset Pricing Model - CAPM

)/

Эта модель имеет следующий вид:

Re = Rf + b ( Rm - Rf )

где Re - ожидаемая доходность акций данной компании;

Rf - доходность безрисковых ценных бумаг

Rm- доходность в среднем на рынке ценных бумаг в текущем

периоде

b - бета-коэффицент.

Показатель ( Rm - Rf ) имеет вполне наглядную интерпритацию,

представляя собой рыночную премию за риск вложеня своего капитала не в

безрисковые государственные ценные бумаги, а в рискованные ценные

бумаги. Анологично показатель ( Re - Rf ) представляет собой премию

за риск вложения капитала в ценные бумаги именно данного предприятия.

Модель САРМ означает, что премия за риск вложения в ценные бумаги

данного предприятия прямо пропорциональна рыночной премии за риск.

Важным свойством модели САРМ является ее линейность относительно

степени риска. Это дает возможность определять b - коэффицент портфеля

как средневзвешенную b - коэффицентов, входящих в портфель финансовых

активов.

bn = bi di

где bi - значение b - коэффицента i - го актива в портфеле

bn - значение b - коэффицента в портфеле

di - доля i - го актива в портфеле

n - число различных финансовых активов в портфеле.

Линию рынка ценных бумаг можно использовать для сравненительного

анализа портфельных инвестиций. Как следует из модели САРМ, каждому

портфелю соответствует точка в квадранте на рис. . Возможны три

варианта расположения этой точки: на линии рынка ценных бумаг, ниже

или выше этой линии. В первом случае портфель называется эффективным,

во втором - неэффективным, в третьем - сверхэффективным.

Re,%

систематический

риск (b-коэффицент

ОЦЕНКА ОБЛИГАЦИЙ

Оценка облигаций с нулевым купоном.

Это самый простой случай. Поскольку денежные поступления по годам, за

исключением последнего, года равны нулю, формула имеет вид:

PV = CF / ( 1 + r )^n = CF * FM2 ( r,n ),

где PV - стоимость облигации с позиции инвестора

CF - сумма, выплачиваемая при погашении облигации

n - число лет, по истечении которых произойдет погашение

облигации

FM2 - дисконтирующий множитель, FM2=

Оценка бессрочных облигаций

Бессрочная облигация предусматривает неопределенно долгую выплату

дохода в установленном размере CF или по плавающей процентной ставке.

Поэтому

PV = CF / r,

где r - приемлемая норма дохода.

Оценка облигаций с постоянным доходом.

Денежный поток в этом случае складывается из одинаковых по годам

поступлений ( С ) и нарицательной стоимости облигации ( F ),

выплачиваемой в момент погашения.

Таким образом,

где PV - текущая рыночная цена облигации

FM4 =

Норма дохода облигации

YTM =

Достоинством показателя YTM является возможность использования его в

сравнительном анализе при выборе вариантов инвестирования в те или

иные облигации.

Текущая доходность облигации.

В финансовом анализе используется показатель текущей доходности, под

которым понимается отношение дохода, получаемого ежегодно по купонной

ставке, к фактическим затратам на приобретение облигации:

РС =

где РС - текущая доходность, %

N - номинальная стоимость облигации

PV - текущая рыночная стоимость облигации

rc - купонная ставка, %.

ОЦЕНКА АКЦИЙ.

Оценка акций с равномерно возрастающими дивидендамми.

Предполагается, что базовая величина дивиденда равна С; ежегодно она

увеличивается с темпом прироста g. Тогда формула имеет вид:

PV =

Эта модель называется моделью Гордона.

Оценка акций с изменяющимся темпом прироста.

Из предыдущей формулы видно, что текущая цена обыкновенной акции очень

чувствительна к параметру g - даже незначительное его изменение может

существенно повлиять на цену. Поэтому в раасчетах иногда пытаются

разбить интервал прогнозирования на подынтервалы, каждый из которых

характеризуется собственным темпом прироста g. Так, если выделить два

подынтервала с темпами прироста g и р соответственно, то формула будет

иметь вид:

PV = Co

где Со - дивиденд, выплаченный в базисный момент времени

Cк - прогноз дивиденда в к- м периоде

g - прогноз темпа прироста дивиденда в первые к- подпериодов

р - прогноз темпа прироста дивидендов в последующие периоды.

Главная сложность этой модели состоит в выделении подпериодов,

прогнозировании темпов прироста и коэффицентов дисконтирования для

каждого подпериода.

ИНДИКАТОРЫ НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ

Во всех странах с развитым рынком ценных бумаг для определения общей

тенденции в изменении курсов акций применяются специальные индикаторы

- фондовые индексы. Наиболее известными из них являются: в США -

индекс Доу-Джонса и индекс Стандард энд Пур ( Standard and Poor’s 500

stock Price Index ); в Великобритании - индексы ФУТСИ ( Financial

Times Stock Indices, “footsie” ); в Японии - Никкей; в Канаде - индекс

Торонтской фондовой биржи.

Рссийский рынок ценных бумаг еще находится в стадии становления. Тем

не менее экспертами информационно - аналитического агенства ” Анализ,

консультация и маркетинг “ ( АК&М )разработана методика рассчета

индексов, суть которой состоит в следующем:

рассчитываются три индекса: банковский, промышленный и сводный. В

банковский листинг включаются наиболее крупные российские банки; в

список промышленных компаний были включены 24 предприятия, такие как

ЗИЛ, ”Уралмаш” и др. Сводный индекс рассчитывается по 35 позициям -

компании двух предыдущих списков плюс ряд предприятий других отраслей.

Базовая дата, с которой начинается отчет, - 1 сентября 1993 года. В

сонову определения индексов положена методика компании “ Стандард энд

Пур “. В расчете определяется изменение цены акций по сравнению с

базовой датой и взвешивается на долю рыночной стоимости всех акций

внесенного в листинг эмитента. Таким образом, индекс характеризует

изменение средней цены акции. Данные об изменении индексов АК&М

публикуются в средствах массовой информации.

ПРИНЯТИЕ РЕШЕНИЙ ПО ИНВЕСТИЦИОННЫМ ПРОЕКТАМ.

РАЗРАБОТКА ВАРИАНТОВ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

Все предприятия в той или иной степени связаны с инвестиционной

деятельностью. Принятие решений по инвестиционным проектам осложняется

различными факторами: вид инвестиций, стоимость инвестиционного

проекта, множественность доступных проектов, ограниченность финансовых

ресурсов, доступных для инвестирования, риск, связанный с принятием

того или иного решения.

Причины, обусловливающие необходимость инвестиций, могут быть

различны, однако в целом их можно подразделить на три вида: обновление

имеющейся материально-технической базы, наращивание объемов

производственной деятельности, освоение новых видов деятельности.

Степень ответственности за принятие инвестиционного проекта в рамках

того или иного направления различна. Так, если речь идет о замещении

имеющихся производственных мощностей, решение может быть принято

достаточно безболезненно, поскольку руководство предприятия ясно

представляет себе, в каком объеме и с какими характеристиками

необходимы новые основные средства. Задача осложняется, если речь идет

об инвестициях, связанных с расширением основной деятельности,

поскольку в этом случае необходимо учесть ряд новых факторов:

возможность изменения положения фирмы на рынке товаров, доступность

дополнительных объемов материальных, трудовых и финансовых ресурсов,

возможность освоения новых рынков и т.д.

Очевидно,что важным является вопрос о размере предполагаемых

инвестиций. Так, уровень ответственности, связанной с принятием

проектов стоимостью 100 тыс.$ и 1 млн.$ различен. Поэтому должна быть

различна и глубина аналитической проработки экономической стороны

проекта, которая предшествует принятию решения. Кроме того, во многих

фирмах становится обыденной практика дифференциации права принятия

решений инвестиционного характера, т.е. ограничивается максимальная

величина инвестиций, в армках которой тот или иной руководитель может

принимать самостоятельные решения.

Нередко решения должны приниматься в условиях, когда имеется ряд

альтернативных или взаимно независимых проектов. В этом случае

необходимо сделать выбор одного или нескольких проектов, основываясь

на каких-то критериях. Очевидно, что каких-то критериев может быть

несколько, а вероятность того, что какой-то один проект будет

предпочтительнее других по всем критериям, как правило, значительно

меньше еденицы.

В условиях рыночной экономики возможностей для инвестирования

достаточно много. Вместе с тем любое предприятие имеет ограниченные

финансовые ресурсы, доступные для инвестирования. Поэтому встает

задача оптимизации инвестиционного портфеля.

Весьма существенен фактор риска. Инвестиционная деятельность

всегда осуществляется в условиях неопределенности, степень которой

может существенно варьировать. Так, в момент приобретения новых

основных средств никогда нельзя точно предсказать экономический эффект

этой операции. Поэтому решения нередко принимаются на интуитивной

основе.

Принятие решений инвестиционного характера, как и любой другой

вид управленческой деятельности, основывается на использовании

различных формализованных и неформализованных методов. Степень их

сочетания определяется разными обстоятельствами, в том числе и тем из

них, насколько менеджер знаком с имеющимся аппаратом, применимым в том

или ином конкретном случае. В отечественной и зарубежной практике

известен целый ряд формализованных методов, расчеты с помощью которых

могут служить основой для принятия решений в области инвестиционной

политики. Какого-то универсального метода, пригодногодля всех случаев

жизни, не существует. Вероятно, управление все же в большей степени

является искусством, чем наукой. Тем не менее, имея некоторые оценки,

полученные формализованными методами, пусть даже в известной степени

условные, легче принимать окончательные решения.

МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ.

В основе процесс принятия управленческих решений инвестиционного

характера лежат оценка и сравнение объема предполагаемых инвестиций и

будующих денежных поступлений. Поскольку сравниваемые показатели

относятся к различным моментам времени, ключевой проблемой здесь

является проблема их сопоставимости. Относиться к ней можно по-разному

в зависимости от существующих объективных и субъективных условий:

темпа инфляции, размера инвестиций и генерируемых поступлений,

горизонта прогнозирования, уровня квалификации аналитиков и т.д.

Методы, используемые в анализе инвестиционной деятельности, можно

подразделить на две группы: а) основанные на дисконтированных оценках;

б) основанные на учетных оценках.

Дисконтирование капитала и доход

Финансовые ресурсы, материальную основу которых

составляют деньги, имеют временную ценность. Времен-

ная ценность финансовых ресурсов может рассматриваться

в двух аспектах. Первый аспект связан с покупательной спо-

собностью денег. Второй аспект связан с обращением де-

нежных средств как капитала и получением доходов от этого

оборота. Деньги как можно быстрее должны делать новые

деньги.

Дисконтирование доходов - приведение дохода к моменту

вложения капитала. Для определения наращенного капитала

и дополнительного дохода с учетом дисконтирования ис-

пользуются следующие формулы (1):

К = К (1 + n) , (1.4.)

где К - размер вложения капитала к концу t-го периода

времени с момента вклада первоначальной суммы,руб.;

К - текущая оценка размера вложенного капитала, т.е.

с позиции исходного периода, когда делается первона-

чальный вклад, руб.;

n - коэффициент дисконтирования (т.е. норма доход-

ности, или процентная ставка), доли единицы;

t - фактор времени (число лет или количество оборотов

капитала).

Д = К (1 + n) - К,

где Д - дополнительный доход, руб.

Дисконтирование дохода применяется для оценки будущих

денежных поступлений (прибыль, проценты, дивиденды) с

позиции текущего момента. Инвестор, сделав вложение ка-

питала, руководствуется следующими положениями. Во-пер-

вых, происходит постоянное обесценение денег; во-вторых,

желательно периодическое поступление дохода на капитал,

причем в размере не ниже определенного минимума. Инвестор

должен оценить, какой доход он получит в будущем и какую

максимально возможную сумму финансовых ресурсов допус-

тимо вложить в данное дело исходя из прогнозируемого уров-

ня доходности. Эта оценка производится по формуле (1):

К = _______ (1.5)

(1 + n)

Метод расчета чистого приведенного эффекта.

Этот метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции

( IC ) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений,

генерируемых ею в течение прогнозируемого срока. Поскольку приток

денежных средств распределен во времени, он дисконтируется с помощью

коэффицента r , устанавливаемого аналитиком самостоятельно исходя из

ежегодного процента возврата, который он хочет или может иметь на

инвестируемый им капитал.

Допустим, делается прогноз, что инвестиция ( IC ) будет

генерировать в течение n лет, годовые доходы в размере Р1, Р2,...,Рn.

Общая накопленная величина дисконтированных доходов ( PV ) и чистый

приведенный эффект

( NPV ) соответственно расчитываются по формулам:

PV =

NPV =

Очевидно, что если: NPV > 0, то проект следует принять;

NPV < 0, то проект следует

отвергнуть;

NPV = 0, то проект не прибыльный и

не

убыточный

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а

последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет,

то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:

NPV =

где i - прогнозируемый средний уровень инфляции.

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную

оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае

принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен во

времени, т.е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень

важное свойство, выделяющее этот критерий из остальных и позволяющее

использовать его в качестве основного при анализеоптимальности

инвестиционного портфеля.

Метод расчета индекса рентабильности инвестиций.

Этот метод является по сути продолжением предыдущего. Индекс

рентабильности ( PI ) рассчитывается по формуле:

PI =

Очевидно, что если: PI > 1, то проект следует принять;

PI < 1, то проект следует

отвергнуть;

PI = 1, то проект ни прибыльный, ни

убыточный.

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности

является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен

при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно

одинаковые значения NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с

максимальным суммарным значением NPV.

Метод расчета нормы рентабильности инвестиции.

Под нормой рентабильности инвестиции ( IRR ) понимают значение

коэффицента дисконтирования, при котором NPV проекта равен нулю:

IRR = r, при котором NPV = f ( r ) = 0.

Смысл этого коэффицента при анализе эффективности планируемых

инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально

допустимый относительный уровень расхожов, которые могут быть

ассоциированы с данным проектом. Например, если проект финансируется

полностью за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR

показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной

ставки, превышение которого делает проект убыточным.

Метод определения срока окупаемости инвестиций.

Этод метод - один из самых простых и широко распространен в

мировой практике, не предполагает временной упорядоченности денжных

поступлений. Алгоритм расчета срока окупаемости ( РР ) зависит от

равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если

доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости

расчитывается делением единовременных затрат на величину годового

дохода, обусловленного ими. При получении дробного числа оно

округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыль

распределена енравномерно, то срок окупаемости расчитывается прямым

подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена

кумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя РР имеет вид:

РР = n , при котором Рк > IC.

Показатель срока окупаемости инвестиций очень прост в расчетах,

вместе с тем он имеет ряд недостатков, которые необходимо учитывать в

анализе.

Во- первых, он не учитывает влияние доходов последних периодов.

Во- вторых, поскольку этод метод основан на недисконтированных

оценках, он не делает различия между проектами с одинаковой суммой

кумулятивных доходов, но различным распределеним их по годам.

Существует ряд ситуаций, при которых применение метода,

основанного на расчете срока окупаемости затрат, может быть

целесообразным. В частности, это ситуация, когда руководство

предприятия в большей степени озабочено решением проблемы ликвидности,

а не прибыльности проекта - главное, чтобы инвестиции окупились как

можно скорее. Метод также хорош в ситуации, когда инвестиции сопряжены

с высокой степенью риска, поэтому чем короче срок окупаемости, тем

менее рискованным является проект. Такая ситуация характерна для

отраслей или видов деятельности, которым присуща большая вероятность

достаточно быстрых технологических изменений.

Метод расчета коэффицента эффективности инвестиции

Этот метод имеет две характерные черты: он не предполагает

дисконтирования показателей дохода; доход характеризуется показателем

чистой прибыли PN ( балансовая прибыль за вычетом отчислений в бюджет

). Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет широкое

использование этого показателя на практике: коэффицент эффективности

инвестиции ( ARR ) расчитывается делением среднегодовой прибыли PN на

среднюю величину инвестиции ( коэффицент берется в процентах ).

Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммы

капитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении

срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут

списаны; если допускается наличие остаточной стоимости (RV), то ее

оценка должна быть исключена.

ARR = _____PN______

1/2 ( IC - RV )

Данный показатель сравнивается с коэффицентом рентобельности

авансированного капитала, рассчитываемого делением общей чистой

прибыли предприятия на общую сумму средств, авансированных в его

деятельность ( итог среднего баланса нетто ).

Страницы: 1, 2