Оценка имущества

i' = 9,5 %, a P>100.

Так как цена облигации при ее продаже эквивалентна будущим

поступлениям от нее, то при приближении момента ее выкупа курс облигации,

купленной с премией, понижается. Обусловлено это тем, что по всей уже

выплачена большая часть доходов и к моменту выкупа остается получить только

ее номинальную стоимость. Курс же облигации, купленной с дисконтом, будет

повышаться, так как в момент ее погашения владелец получит сумму, равную

номиналу (приобрел же он ее по пониженной цене).

Таким образом, с приближением даты выкупа происходит погашение

дисконта. Погашенный дисконт увеличивает оценку облигации и ее курс.

Для получения показателя, дающего количественную характеристику

зависимости цены облигации от купонного дохода и рыночной процентной

ставки,обозначим:

N(1 + i)-n= Q - современная стоимость номинала облигации.

Разность между продажной и выкупной ценой облигации (номиналом

облигации) равна

Е = Р -N

Сделав ряд преобразований, определим эту разность, как

E = g-i/i *Nan/i (2.25)

При g=i, Е=0, т.е. облигация продается по номиналу.

При g>i, Е - величина положительная и облигация продается с

премией.

При g 0 проект следует принять, NPV < 0- проект

должен быть отвергнут, NPV= 0 - проект не прибылен, но и не убыточен.

При прогнозировании доходов по годам необходимо учитывать все виды

поступлений как производственного, так и непроизводственного характера,

которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Так, если по окончании

периода реализации проекта планируется поступление средств в виде

ликвидационной стоимости оборудования или высвобождения части оборотных

средств, они должны быть учтены как доходы соответствующих периодов.

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное

инвестирование финансовых ресурсов в течение нескольких лет (m -лет), то

формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:

[pic] (3.2)

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную оценку

изменения экономического потенциала фирмы в случае принятия

рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен во временном аспекте,

т.е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство,

выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в

качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

Рассмотрим пример с использованием данного метода для оценки

проекта.

Пример 3.3.Фирма рассматривает целесообразность приобретения новой

технологической линии по цене 18000 у.д.е. По прогнозам сразу же после

пуска линии ежегодные поступления после вычета налогов составят 5700 у.д.е.

Работа линии рассчитана на пять лет. Ликвидационная стоимость линии равна

затратам на ее демонтаж. Необходимая норма прибыли составляет 12 %.

Следовательно, чистая текущая стоимость проекта равна по (3.I):

[pic]

|Члены |Годы |

|приведенного | |

|потока | |

| |0 |1 |2 |3 |4 |5 |

|- 18000 | |[pic][pic|[pic][pic|[pic][pic|[pic][pic|[pic][pic|

| | |] |] |] |] |] |

|5089,29 | |

|1544,00 | |

|40,57,15 | |

|3622,50 | |

|3234,33 | |

|20547,27 – | |

|18000 = | |

|2547,27 | |

Таким образом, эта задача решается с использованием формулы

приведенной величины обычной ренты.

Общая накопленная величина дисконтированных доходов (поступлений)

[pic]равна приведенной величине обыкновенной ренты

[pic]

Отсюда:

A = 2700* [pic] т.к. величина чистой текущей стоимости 20547.27 - 18000 =

2547.27 > 0. то проект может быть принят.

Рассмотрим пример, когда инвестиции приведены одномоментно, а

годовые поступления не равны между собой.

Пример 3.4.Фирма рассматривает инвестиционный проект - приобретение

новой технологической линии. Стоимость линии 15 млн. у.д.е. Срок

эксплуатации пять лет. износ на оборудование исчисляется по методу

прямолинейной амортизации, т.е. 20 % годовых; суммы, вырученные от

ликвидации оборудования в конце срока эксплуатации, покроют расходы по его

демонтажу, выручка от реализации продукции прогнозируется по годам в

следующих объемах (тыс.у.д.е.):

10200; 11000; 12300; 12000; 9000.

Текущие расходы по годам оцениваются следующим образом:

5100 тыс.у.д.е. в первый год эксплуатации. Ежегодно эксплуатационные

расходы увеличиваются на 4 %. Ставка налога на прибыль составляет 46 %.

"Цена" авансированного капитала 14 %. Стартовые инвестиции производятся без

участия внешних источников финансирования, т.е. за счет собственных

средств.

Рассчитаем исходные данные по годам:

Таблица 3.3.

|Показатели | |Г о |д ы | | |

| |1-й |2-й |5-й |4-й |5-й |

|1.Объем реализации |10200 |11100 |12300 |12000 |9000 |

|2. Текущие расходы |-5100.0 |-5304.0 |-5516.2 |-5736,8 |-5966,3 |

|3. Износ |-5000,0 |-3000,0 |-3000,0 |-3000,0 |-3000,0 |

|4.Налогооблагаемая |2100,0 |2796,0 |3783,8 |3263,2 |33.7 |

|прибыль | | | | | |

|5. Налог на прибыль |-840,0 |-1118.4 |-1513,2 |-1305.3 |-13.5 |

|6. Чистая прибыль |1260,0 |1667,6 |2270,6 |1957,9 |20,2 |

|7. Чистые денежные |4260,0 |4667,6 |5270,6 |4957,9 |3020.2 |

|поступления(п.5+ п.6)| | | | | |

| | | | | | |

NPV = 4260 * 1.14-1 + 4667.6 * 1.14-2 +5270,6 * 1,14-3 + 4957.9 * 1.14-4 +

3020.2 * 1.14-5-15000 = 390,0 тыс..у.д.е.

Так как NPV= 390,0 тыс..у.д.е. > 0, то проект не является

убыточным.

Pассмотрим другой пример, когда инвестиция распределены во времени,

доходи начинают поступать после окончания инвестиционного проекта, т.е.

члены денежного потока имеют как отрицательное, так и положительное

значение.

Пример 3.5. Имеются два инвестиционных проекта, в которых поток

платежей на конец года характеризуется следующими данными (млн.д.у.е.):

| |Годы |

| |1 |2 |3 |4 |5 |6 |7 |8 |

|Проект А |-200 |-300 |+100 |300 |400 |400 |350 |- |

|Проект Б |-400 |-100 |100 |200 |200 |400 |400 |350 |

Ставка сравнения (норматив рентабельности) принята в размере 10 %.

NPVА = (-200) * 1.1-1 + (-300) * 1.1-2 + (100) * 1,1-3 + (300) * 1.1-4 +

(400) * 1.1-5 + 400* 1,1-6 + 350 * 1,1-7= -429,75 + 933,8 = 504,05

тыс..у.д.е.

NPVА = (-400) * 1.1-1 + (-100) * 1.1-2 + (100) * 1,1-3 + (200) * 1.1-4 +

(200) * 1.1-5 + 400* 1,1-6 + 400 * 1,1-7+ 350 * 1,1-8= -446,28 + 930,97 =

483,97 тыс..у.д.е.

В рассматриваемых примерах капиталовложения (инвестиции) и отдача

от них были представлены потоками платежей, в которых отсутствовала

закономерность изменений во времени. Возвратимся теперь к рассмотрению

случаев, когда инвестиции и отдача от них являются потоками платежей,

представляющих определенные, изменяющиеся во времени закономерности. В этих

случаях расчет можно произвести, используя формулы приведенных величин

рент. Если вложения и поступления равномерные и дискретные, причем доходы

начинают постапать сразу же после завершения вложений, то величина NPV

находится как разность современных величин двух рент.

NPV = Pk * an2/i Vhi - ICfn1/i (3.3)

где Рк_ - доходы в периоды I, 2, ... n2;

С I - инвестиционные расходы в периоде 1, 2,…n1;

Vh1- коэффициент дисконтирования по ставке приведения -i ;

n1- продолжительность периода инвестиций;

n2- продолжительность получения отдачи (дохода) от инвестиций.

Пример 3.6. Инвестиции производится поквартально по 0,5 млн. у.д.е.

на протяжении трех лет (n1 = 3 года; С I = 0,5 • 4 = 2,0 млн.у.д.е. в год;

Р1 = 4). Доходы начинают поступать сразу же после завершения вложений.

Ожидаемая отдача оценена в размере 1,3 млн.у.д.е. в год. Поступления

ежемесячные в течение восьми лет, т.е. параметры второй ренты: С I = 1,3;

n2 = 8; Р2 = 12. Норматив рентабельности 10 %.

[pic] [pic]

[pic]

[pic]

NPV = 1.3 * 5.5752 * 0.7513 – 0.5 * 4 * 2.5784 = 5.4452 – 5.1568 =

0.2884 млн.у.д.е.

Графически этот период изображен на рис. 3.1.

Период отдачи

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11

период инвестиций

Рис. 3.1.

Период oт начала инвестиций до конца срока поступления доходов 11 лет

(3 + 8). Величина А = Р * а128;10 показывает, какая сумма доходов должна

быть после окончания инвестиций, т.е. после третьего года. Эта сумма

обеспечивает наращение к концу срока получения доходов - А (I + i)n = S .

Чтобы устранить влияние фактора времени (трех лет), ее необходимо

дисконтировать с использованием множителем V3. Иначе говоря, из современной

величины отсроченной ренты (дохода) вычитается современная величина

немедленной ренты. Если же отдача (доходы) от инвестиций будут получены не

сразу после их окончания, а например, через год, то чистый приведенным

эффект (доход) будет значительно ниже.

[pic] *[pic]=

= 1.3 * 5.5752 * 0.6830 – 2 * 2.5784 =4,9503 – 5.1568 = -0,2065

млн.у.д.е.

Как видим, отсрочка в получении доходов на один год делает проект

убыточный.

Рассмотренный варианты оценки инвестиционных проектов являются, но

более чек частными случаями, которые можно встретить на практике. Зачастую

инвестиционные вложения и отдача от них могут следовать различным

закономерностям. Так, вложения по условиям финансирования могут носить

периодический характер, в то же время отдача может быть непрерывной,

благодаря отлаженному производству. Другой случай, когда поток платежей в

различные периоды носит неоднозначный характер, т.е. в период освоения

будет иметь одну величину, а в период выхода оборудования на полную

мощность - другую и т.д.

Абсолютная величина чистого приведенного дохода зависит от двух

видов параметров. Первые характеризуют инвестиционный процесс объективно.

Они определяются производственным процессом (больше продукции - больше

выручки; меньше затраты - больше прибыли и т.д.). Ко второму виду относится

единственный параметр - ставка сравнения. Напомним, что величина этой

ставки - результат выбора, результат субъективного суждения, т.е. величина

условная, в силу чего целесообразно при анализе инвестиционных проектов

определять NPV не для одной ставки, а для некоторого диапазона ставок.

Наши предыдущие рассуждения основывались на том, что величину NPV

мы находили на начало реализации инвестиционного проекта. Однако имеется

возможность определения этой величины на момент завершения процесса

вложений или на иной момент времени. В этом случае чистый приведенный доход

на момент t - определяется как

NPVt= NPVo (1+i)t,

где NPVo; NPVt - величины чистого приведенного дохода,

рассчитанные на начало инвестиционного процесса и некоторый момент времени

t после него.

Рассматривая свойства чистого приведенного дохода, необходимо

обратить внимание еще на одну проблему. Дело в том, что при высоком уровне

ставки отдаленные платежи оказывают малое влияние на величину NPV. В силу

этого различные по продолжительности периодов отдачи варианты могут

оказаться практически равноценными по конечному экономическому эффекту.

3.3. Определение срока окупаемости инвестиций.

Срок окупаемости (payback period method - PP) - один из наиболее

часто применяемых показателей для анализа инвестиционных проектов.

Если не учитывать фактор времени, т.е. когда разные суммы дохода,

получаемые в разное время, рассматриваются как равноценные, то показатель

срока окупаемости можно определить по формуле:

[pic]

где ny - упрощенный показатель срока окупаемости;

С1 - размер инвестиций;

Рk - ежегодный чистый доход.

Иначе говоря, период окупаемости (payback period)

продолжительность времени, в течение которого недисконтированные

прогнозируемые поступления денежных средств превысят недисконтированную

сумку инвестиций. Это число лет, необходимых для возмещения стартовых

инвестиционных расходов.

Пример 3.7. Предположим, произведены разовые инвестиции в размере 38000

у.д.е. Годовой приток планируется равномерным в размере 10700 у.д.е.

[pic]

Если годовые притоки наличности не равны, то расчет окупаемости

усложняется.

Предположим, что годовые притоки наличности распределены по годам

следуычиы образом;

Годы 1-й 2-й 3-й 4-й 5-й

Поступление 8000 12000 12000 6000 8000 наличности

Сумма поступлений за первые три года составит: 8000 + 12000 + + 12000 =

32000 у.д.е., т.е. из первоначальных инвестиций останутся невозмещенными

38000 - 32000 = 6000 у.д.е. Тогда при старом

объеме инвестиций в размере 38000 у.д.е. период окупаемости составит:

3года + (6000/8000) = 3,75 года.

Если рассчитанный период окупаемости меньше максимально приемлемого, то

проект принимается, если нет, отвергается. Если бы в

нашем примере - необходимый период окупаемости был 4 года, проект был бы

принят.

Более обоснованным является другой метод определения срока окупаемости. При

использовании данного метода под сроком окупаемости – no(РР) понимают

продолжительность периода, в течение которого сумма чистых доходов,

дисконтированных на момент завершения инвестиций, равна сумме инвестиций.

[pic] (3.5.)

где Pk - годовые доходы;

S IC - сумма всех инвестиций;

t - срок завершения инвестиций.

Пример 3.8. Инвестиционный проект характеризуется следующими членами

потока платежей, которые относятся к концу года. Ставка процентов для

дисконтирования принята i = 10 %.

|Годы |1-й |2-й |5-й |4-й |5-й |6-й |

|Инвестиции |200 |250 |- |- |- |- |

|Отдача |- |- |150 |250 |300 |300 |

Порядок решения.

1 этап. Для определения упрощенного срока окупаемости (ny ) суммируем

годовые доходы и решаем уравнение

200 + 250 = 150 + 250 + 300X

50 = 300X

X = 0,167

Из условия видно, что окупаемость наступит в период между 4-м и 5-м

годами, т.е. через 2 года после начала отдачи. Величина Х = 0,167

характеризует часть года, в котором состоится окупаемость. Следовательно,

ny = 2 + 0,167 = 2,167 года (2 года 61 день).

2 этап. Для оценки nок найдем сумму инвестиций с процентами по

ставке i= 10 %.

S IС = 200 • 1,1 + 250 = 470

3 этап. За первые два года получения дохода их современная

величина составит

[pic]

т.е. эта величина меньше суммы инвестиций с начисленными процентами 342,97

< 470. За три года современная величина дохода будет равна

[pic]

т.е. больше, чем стоимость инвестиций.

Отсюда, срок окупаемости (при условии, что доход может

выплачиваться и за часть года) составит

nок = 2+ ((470+342.97) : 225,4) = 2,56 года.

Величина 225,4 получена как 3500 • 1,1-3.

Рассмотрим определение срока окупаемости для доходов, которые можно

представить в виде некоторых упорядоченных последовательностей

(аннуитетов). Начнем с самого простого случая: с равномерного дискретного

(один раз в конце года) поступления доходов. Из условий полной окупаемости

за срок nок при заданной ставке –i следует равенство суммы капитальных

вложений современной стоимости аннуитета.

[pic], осюда

|[pic]. |(3.6)|

Аналогичным путем можно найти срок окупаемости для других видов

распределения отдачи. В каждом таком случае капиталовложении приравниваются

к современной величине финансовых рент, т.е. IC = А, а члены денежного

потока Pk = R - члену ренты, число членов потока в году - Р.

Пример 3.9. Инвестиции к началу поступления доходов составили 6

млн.у.д.е., годовой доход ожидается на уровне 1,05 млн.у.д.е., поступлении

ежемесячные при принятой ставке сравнения i = 10 %.

Исходя из формулы для расчета срока постоянных рент, постнумерандо

[pic]

Для сравнения заметим, что без учета фактора времени получения

доходов срок окупаемости составит ny= 5,71 года (6: 1,05=5,71)

Как видим, разница существенная.

Не всякий уровень дохода при прочих равных условиях приводит к

окупаемости инвестиций. Срок окупаемости существует, если не нарушаются

определенные соотношения между поступлениями и размером инвестиций. Так,

при ежегодном поступлении постоянных доходов (один раз в году) это

соотношение имеет вид: Рк > IC * i , при поступлении постоянных доходов

несколько раз в году (Р-раз в году): Рк >P (1+i)1/p * IC , при непрерывном

поступлении доходов: Рк > ln(1+i)* IC.

Если перечисленные требования не выполняются, то капиталовложения

не окупаются за лисой срок, точнее, этот срок равен бесконечности.

Приведенные неравенства, вероятно, окажутся полезными для быстрой

оценки ситуации.

Пример 3.10 С = 10 %. Капвложения - 6 млн.у.д.е. Ожидаемая годовая

отдача от инвестиций 0,5 млн.у.д.е. исходя из приведенного неравенства,

отдача должна быть больше, чем IC • i = 0,1 * 6,0 = 0,6, но 0,6 < 0,5.

Таким образом, при заданной уровне отдачи инвестиции не окупаются. В то же

время упрощенный срок окупаемости (без учета фактора времени) говорит о

том, что инвестиции окупятся через 12 лет

[pic]

Основной недостаток показателя срока окупаемости nok как меры

эффективности заключается в том, что он не учитывает весь период

функционирования инвестиций и, следовательно, на него не влияет вся та

отдача, которая лежит за пределами nok. Поэтому показатель срока

окупаемости не должен служить критерием выбора, а может использоваться лишь

в виде ограничения при принятии решения, т.е., если срок окупаемости

проекта больше, чем принятое ограничение, то он исключается из списка

возможных инвестиционных проектов.

3.4. Определение внутренней нормы доходности инвестиционных проектов.

Внутренняя норма доходности, прибыли (internal rats of return,

IRR) является показателем, широко используемым при анализе эффективности

инвестиционных проектов.

Реализация любого инвестиционного проекта требует привлечения

финансовых ресурсов, за которые всегда необходимо платить. Так, за заемные

средства платятся проценты, за привлеченный акционерный капитал - дивиденды

и т.д.

Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов,

является "ценой" за использованный (авансируемый) капитал (СС). При

финансировании проекта из различных источников этот показатель определяется

по формуле средней арифметической взвешенной.

Чтобы обеспечить доход от инвестированных средств или, по крайней

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5